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试论金融危机中法律回应的局限性
作者:未知 文章来源:网络 点击数: 更新时间:2010-3-4

论文关键词:金融危机  金融法规  道德风险  制度安排
  论文摘要:金融危机下金融法律的变动有迹可寻,此消彼长次贷危机折射出金融法的局限性在于无法预测未来的金融风暴,其根源在于金融法对有效市场理论的认识不足,忽视了金融机构的道德风险问题。破解局限性的关键在于鼓励完全披露信息的制度安排和个人责任制度的建设。
  一、历次金融危机下金融法律的回应
  金融危机是历史的常客。虽然每次危机个性迥异.但还是存在着不少相似点。其中较为常见的显著特征之一是存在行为金融学中称之为“羊群行为”的情形.或者叫从众行为(followingthe trend) 即虽然个体是理性的,但往往导致群体行为在某种程度上的非理性。据说这种类似羊群的行为源自信息瀑流(information cascade)。我们可以从住宅市场的变迁,1987年的股灾以及外汇市场波动中发现它的身影。 
  危机常常起源于相对较好的经济形势,是时,人们有大把可支配的收入想寻找投资机会.常常跟风于大众问流行的投资项目。 这种模式意味着.在一定情形下.投资者仅关注羊群性证券,而忽略了其他外生性资产。以次贷危机为例.我们可以在次贷衍生品的投资狂潮中看到羊群因素。通常.随着羊群规模不断扩大,尤其是当衍生品复杂到无人能理解该证券的本质时,可能会有更多的人参与进来企图借机谋利。当危机来临之后,政府就介入以缓解危机的波及面。 
  这是历史的惊人重现。1 7世纪荷兰发生过郁金香市场危机.当时在市场泡沫破裂之前,郁金香的价格直逼一幢房屋的价位。政府不得不允诺以 1 O%的价位购买郁金香的期货合约。一个月之后便是赫赫有名的南海泡沫(South Sea Bubble)事件.当时南海公司不受限制地向贪婪的关系户们发行具有欺诈性的股票认购书。人们狂躁地涌八市场急遽抬升了股价.当众人意识到公司管理层在兜售日益膨胀的股票时.随之便是恐慌性地集体抛售.这导致市场的惨跌。英国政府不得不出手拯救经济.并最终施行了规范股份认购的《泡沫法》。该法规定.未经法律授权或英王特许.发行股票办公司是非法的。
  回顾整个2O世纪,最令人刻骨铭心的金融危机就是起源于1 929年股市危机的经济大萧条.这次危机促成了前所未有的政府管制和1930年代的证券交易委员会。当然这些举措并不能有效地运用于 1970年代至 1980年代的储蓄和贷款危机。管制的 新形式便1980年的《储蓄机构解除管制和货币控制法》(Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act),该法赋予银行有更多的自由权来选择投资和储蓄。之后,便是1 982年1 2月的 《甘恩一圣哲曼储蓄机构法》GarnSt GermainDepository Institutions Act),该法旨在赋予金融机构投资多样化的权限。 
  在起因于储蓄和贷款危机的United States v Winstar等相关诉讼中,我们可从中获取政府管制措施之外部效应的客观教训 .这在Anchor Savings Bank.FSB V.United States案中也有迹可循。法院在2008年所作出的判决类似于早年要求美国政府对违约行为担责的裁决。[7]Anchor储蓄银行起诉美国政府,声称1989年的 (《金融机构改革一恢复 一执行法》(Financial Inst i tut ions Reform Recovery and Enforcement Ac.以下简称FIRREA)的若干条款——其立法意图旨在补救储蓄和贷款危机的管制问题——危及到现存合约的遵守与否。特别是在1 980年代 .在美国监管机构的要求下,Anchor要求众多失意的储户与其协议允许它适用 “监管美意 (supervisory goodwiI  以满足其资本充足性的条件。FIRREA否决了这种会计报表 Anchor为满足这种资本充足率的新要求.被迫损失以将其所持资产多样化。因此,Anchor和其他银行斥责FIRREA损害了早期的合约义务。法院支持了该诉求。
  总之 历史揭示了金融危机的怪圈.即危机过后是管制,管制过后是新的金融危机.然后是新管制,生生不息。然而.就当前而言,相关的事实是危机周期更短了。我们要反思 :我们可从中学到些什么.进而可阻止或者起码能减轻下一波危机的 冲击7我们是否会继续犯同一个错误7
  二、次贷危机对法律局限性的拷问
  自由市场的历史.一直就是上上下下起伏不定的过程.与此类似的是欧洲市场发行的欧元债券,其在贸易中自由度较高,日渐活跃的金融创新活动并未受政府管制的阻挠,随之市场繁荣。难题在于能否找到这样的一条路径:既能让金融创新不受费力、费钱、费时的复杂管制举措的消极影响.又能保障公众及其投资者免受市场弊病之扰以及暴富梦醒之后羊群行为的冲击。 
  在过去数年间,我们亲眼目睹了次贷抵押支持证券给金融机构和全球投资者所带来的巨大损失。我们清楚损失的巨大波及面,想找出罪魁祸首究竟发生了什么,谁又该对此负责呢?在寻找的过程中,脑海中闪现出许多词汇来形容引起此次危机的嫌疑证券——例如掉期.衍生品.担保债务凭证 证券组合和抵押支持证券—— 以及其他 ”非常嫌疑犯”——例如投资银行家.抵押经纪人.对冲基金管理人 ,评级机构和金融工程师.是他们推动了有毒抵押产品。总之,缘由众多.也该有很多人和事被责难。考虑到将来还会出台监管措施来回应这场危机,那就有必要审视这些原因。 
  市场泡沫开始随着大批金融机构批发的业主抵押贷款出现问题而破裂。这些贷款又被打包成金融机构发行的证券组合.接着又被重新打包卖给其他金融机构和投资者。[1O]简言之,监管措施必须解决这些问题:我们该监管其中的哪些主体7哪种监管措施适当可行7同时.监管体系从一开始就必须对所涉及的金融证券及其衍生品的本质有着准确的定位.还须注意到这些证券日新月异的情形。正如一家法院所指出的.次级抵押就是因责任标准而不是贷款规模不合规的抵押…在绝大多数情形下.这些风险是有利可图的…因为它们是1 990年代市场中急遽扩张的高收益高利润业务。” 
  看看这些稀奇古怪的金融工具和酿就此次危机的贪欲 .确实很难说不需要某些严格的监管形式

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